Juro no Brasil cede mais que nos outros emergentes.

09/09/2014
Brasil terá pouco prêmio para se proteger se liquidez global mudar, diz Francisco Levy, da UBS Wealth Management.

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O Brasil lidera o movimento de queda de juros de ativos de renda fixa entre países emergentes, em um momento em que prevalece a aposta em um cenário de liquidez ainda farta no mundo. Esse comportamento confirma que o fator eleição tem um peso determinante sobre as decisões dos investidores. E, independentemente das razões, pode significar que o mercado local ficou mais suscetível a chacoalhões em caso de percalços no caminho, seja no ambiente internacional, seja no resultado das eleições.

E isso ficou claro no pregão doméstico de juros futuros ontem na BM&F. As taxas dos contratos futuros de Depósitos Interfinanceiros (DI) - que já vinham em alta com rumores de que pesquisas eleitorais trarão um quadro menos favorável à oposição na corrida presidencial - disparam ao longo da tarde acompanhando o retorno dos títulos do Tesouro americano (Treasuries), após um estudo produzido pelo Federal Reserve de São Francisco despertar temores de uma alta mais cedo da taxa de juros nos Estados Unidos.

Segundo levantamento feito pelo UBS Wealth Management, o juro de papéis de cinco anos do Brasil cedeu cerca de 1,36 ponto desde o dia 1º de agosto, passando de 12,18% para 10,82%. Já a média da taxa de juros de um grupo de oito emergentes (México, África do Sul, Turquia, Índia Rússia, Indonésia, Polônia e Hungria) de prazo equivalente cedeu 0,13 ponto. Nesse período, o yield do papel turco chegou a superar os 9% e cedeu, na última quinta-feira, para 8,77%. Na Índia, a taxa do bônus de cinco anos oscilou entre as máximas de 8,70% e a mínima de 8,59%.

A correção dos preços dos ativos brasileiros pode ser medida também pela redução do spread entre o juro real de longo prazo brasileiro e o americano. Segundo Francisco Levy, diretor da UBS Wealth Management, a diferença entre o juro pago pela NTN-B 2045 e a TIP (título americano indexado à inflação) de prazo equivalente estava em 5,80 pontos no começo de agosto e caiu para 5,02 pontos base no fim da semana passada. Em meados de janeiro, quando o humor com emergentes azedou e o Brasil passou a ser mencionado como integrante do grupo dos Cinco Frágeis, esse degrau foi de cerca de 6,5 pontos.

"O mundo continua operando no modo 'carry trade' [busca por altas taxas de retorno]. Mas, se isso mudar, o Brasil terá pouco prêmio para se proteger", afirma Levy. Ele observa que o principal risco que se vê pela frente é o da normalização da política monetária americana. Se o Federal Reserve, de fato, começar a dar sinais de que pode subir os juros antes do que o esperado, isso provocará a alta dos juros dos Treasuries e um processo de realocação de recursos globais será detonado. "Antes, o nível de juros pagos pelos papéis aguentava muito desaforo. Agora, o prêmio está justo e dificilmente não iremos sentir se houver uma piora do risco", explica.

O tombo mais forte dos juros, portanto, tem muito a ver com uma "gordura" elevada que os ativos aqui carregavam. Levy lembra que, até o começo de agosto, havia um alto grau de pessimismo dominando o mercado brasileiro. Postura justificada pela desconfiança em relação ao futuro da política macroeconômica, em meio à frustração com os resultados fiscais, com o crescimento econômico e diante da resistência da inflação em níveis próximos ao teto da meta.

Foi apenas em meados de agosto, quando houve uma drástica mudança do quadro eleitoral, que os juros realmente derreteram. As pesquisas eleitorais divulgadas a partir do dia 18 daquele mês apontaram chances reais de vitória de Marina Silva. Como a candidata do PSB apareceu com discurso e equipe de campanha considerados favoráveis ao mercado, a aposta dos agentes passou a ser de que o cenário poderia melhorar. "O que o mercado fez foi retirar dos preços o prêmio de risco relativo a um quadro de catástrofe", define um analista.

Como muita gente estava posicionada em um cenário negativo, o que se viu foi um intenso processo de desmonte de posições, com ondas de limitação de perdas ('stop loss') que potencializaram o movimento. "Enquanto o estrangeiro estava aproveitando os juros altos para aplicar, o local estava na posição oposta", observa Vitor Péricles Carvalho, da Laic-HFM. Ele diz que, como boa parte da queda foi sustentada por movimentos de zeragem de apostas, que podem estar chegando ao limite, apostas em uma queda adicional começam a ser mais arriscadas.

Carvalho lembra ainda que o a curva de juros opera com inclinação negativa - as taxas mais longas estão mais baixas do que as de curto prazo - em um momento em que não se espera, para o curto prazo, um novo aumento de juros. "O mercado deveria trabalhar com uma curva positivamente inclinada em momentos de fundamento mais fraco e perspectiva de redução de juro, como vimos em 2011, e como se espera agora", afirma. "Isso nos leva a crer que entramos em território perigoso", diz Carvalho.

Agentes reconhecem que essa reação dos preços ao avanço de Marina Silva nas pesquisas também pode ser um fator de risco. "Embora Marina tenha o discurso que o mercado quer ouvir, ela é ainda uma aposta", diz um operador. Além disso, as próximas sondagens ainda vão colocar à prova o potencial de avanço da senadora.

Profissionais dizem que esse movimento de queda de taxas é patrocinado, principalmente, por investidores locais. E o estrangeiro aproveita para realizar lucro e, assim, "dá saída" ao agente doméstico que quer reverter sua posição. "O investidor estrangeiro não comprou esse 'rali Marina'", afirma um operador de um grande banco. Em princípio, a confirmação de uma troca de governo, com maior compromisso com o chamado tripé macroeconômico, pode trazer esses agentes de volta, o que reforçaria ainda mais a inclinação negativa da curva. A dúvida é se, até lá, o quadro global estará tão favorável ao risco, com o acirrado debate sobre a normalização da política monetária americana.

Fonte: Valor Econômico